財政支出不斷攀升 全球債市陷危機

2025年以來全球公債市場出現拋售潮，一向被視為最安全資產之一的公債，歷經川普對等關稅、通膨升溫的疑慮，加上各國財政惡化程度加劇，各國長債成本居高不下引發債務風險。主要國家長天期公債殖利率大幅上揚，甚至創下歷史紀錄，債市信心危機大增，金融市場正在發出警訊。

首先看美債，聯準會9月FOMC正式宣布降息1碼，且決策官員點陣圖預測年底之前還有2碼降息空間，美國若重啟降息循環，對美債及全球公債市場來說原本應該是重大利多，低迷已久的債市投資人無不期待「春燕」的到來，然而觀察與聯準會利率決策連動的美國2年期公債殖利率，在聯準會宣布降息之前，僅短暫時間反應利多下跌之後就迅速反向上揚，長天期公債殖利率走勢也是下跌幅度有限：30年期公債殖利率從4.65%低點拉升至4.77%，10年期公債殖利率從4.03%上揚至4.19%，2年期公債殖利率甚至來到3.66%的降息前的高點。此外，近期全球股市呈現多頭，美股三大指數頻創歷史新高，市場資金大幅流向股市，雖然有降息政策支撐，但美債的市場需求力道仍然不足。

從供給端來看，聯邦政府2024會計年度財政收入4.9兆美元，支出卻高達6.9兆美元，約有2兆美元的赤字。截至10月，美國國債規模已達近38兆美元，如果聯邦政府債務上限再延長，2025年可能再增加1兆美元公債發行，以此速度推算，若川普政府繼續擴張財政支出，預計到2026年上半年恐怕就將達到40兆美元的歷史天量紀錄。政府債務膨脹過快，動搖投資人對美債作為避險資產的信心。

以美國經濟近期數據來看，要推斷景氣已步入衰退的可能還言之尚早。聯準會目前仍屬於「預防性降息」或「風險管理式降息」的階段，而市場認為川普大力施壓鮑爾降息的原因，恐怕還是著眼於龐大的美債利息支出，不利於擴大財政方案推動，以及關稅收入的不確定性。由於關稅收入是彌補「大而美」法案減稅的重要財源，然而8月底美國聯邦上訴巡迴法院裁定川普徵收對等關稅超越總統權限，判定違法無效，川普政府已上訴最高法院，預計最快在2025年年底前做出裁決。如果最後裁決仍為無效，美國政府將必須退還已徵收的關稅，屆時將被迫擴大新增公債發行規模，公債殖利率仍面臨走揚的壓力。

再看歐洲的情況，德國公債一向都是歐洲最安全的金融資產，三大信評機構都給予德債AAA的最高評等，但德國因應美國削減對歐洲安全的承諾，擴大軍事支出，未來10年間未償還公債的餘額將大幅增加100%，引發德國公債賣壓。10月7日法國政壇也引爆震撼彈，2025年9月才剛上任的總理勒克努（S. Lecornu）因政府預算案爭議10月就宣布辭職下台，結束不到1個月的總理任期。而事實上前任2024年才上任的總理白胡（F. Bayrou），也是因為政府債務刪減案未能過關而下台，在任時間僅9個月。由於目前執政黨及友黨在國民議會沒有多數優勢，使得法國政府債務和財政問題短期內恐無法有效解決。

歐洲國家財政展望的疑慮加深，亦使得歐洲公債殖利率大幅揚升，德、法、荷的30年期公債殖利率都創下2010年以來的高點。值得注意的是，法國公債過去也被市場長期視為安全資產代表，然而近年政局不穩嚴重影響政府解決財政困境的能力，惠譽調降法國信用評等從「AA-」至「A+」，10年期公債殖利率10月初上升至3.57%，已接近歐元區一向偏高風險的義大利、希臘的水準。而英國同樣面臨嚴峻的財政危機，10年期公債殖利率4.75%遠高於義大利、希臘創下金融海嘯以來新高，此對於歐洲金融穩定及引發經濟衰退骨牌效應是一個重大的警訊。

日本的情況同樣不容樂觀。參議院大選後的政局動盪，前首相石破茂在二次議會選舉失利宣布辭職下台，自民黨新任總裁高市早苗順利當選成為日本第一位女首相，市場預計其將延續安倍經濟學路線。

10月初日圓重挫，日本10年期公債殖利率大幅上揚至1.69%的金融海嘯之後新高，30年期更創下歷史新高的3.3%，日本正面臨前所未有的債市重大挑戰。公債賣壓反映出市場擔憂，日本國債占GDP比率達251%，遠高於全球，加上美國對等關稅措施及對美大額投資，更讓經濟風險雪上加霜。另一方面，日本央行在國內通膨陰影籠罩之下，勢必不會讓日圓過度或快速貶值，在央行可能以升息及縮減購債因應的情勢下，日債殖利率仍有持續上揚的壓力。

10月中美中因稀土管制再度引發關稅大戰，導致全球股市重挫，主要國家避險資金再度湧向債市，債市壓力暫時緩解。然而，根據國際貨幣基金（IMF）的預測，2030年全世界主要國家的政府債務占GDP比重還會持續攀高，公債殖利率居高不下的問題，也將使各主要國家未來擬定財政計畫及國會協商更為困難；加上全球在對等關稅的壓力之下，貿易、供應鏈及通膨問題尚未完全趨穩，急需政府出手解決。若各國政府僅以借新還舊，以及引導政策利率降息，中長期公債殖利率逐漸攀升的隱憂仍在。2025年第4季全球股市雖然處在多頭氛圍，但美中關係及主要國家政局及債務情勢不穩，加上債市引發股匯市連動的效應，全球金融市場仍須嚴控資金風險謹慎因應。（作者為台灣金融研訓院永續金融發展中心主任）