跨境貿易驅動 台灣RWA具潛在商機

美國《天才法案》通關後，全球掀起一波穩定幣發行熱潮，若台灣也推出本土版的穩定幣，需求從何而來？

全球現在有將近200種穩定幣，其中USDT及USDC兩大龍頭市占率穩居80%以上，堪稱鏈上法幣，本土穩定幣要從激烈競爭中突圍，必須有獨特的應用場景，台灣有完整的產業供應鏈、出口貢獻度名列前茅的半導體產業中有不少經營體質雄厚的中大型核心企業，核心企業上游廠商的貿易應收款若能經由代幣化轉換成鏈上投資商品，不但可以為國內本土穩定幣帶來具發展性的應用場域，也可紓解傳統貿易融資的痛點。

貿易融資的目的是為了緩解交易收付款時間差所造成的資金壓力，對於體質敏弱的中小企業而言，尤其重要。相較於大型跨國企業，中小企業在供應鏈中的議價能力較弱，往往需以賒銷方式爭取訂單，必須先墊付所有生產成本，卻得等到出貨驗收後才能收款，企業在這段資金空窗期若無外部融資支持，將承擔極大的財務壓力。一旦資金調節失利，也可能波及上下游，危及供應鏈整體的穩定性，然而貿易融資涉及銀行、進出口商及物流業者等多方交易，流程複雜、成本高，再加上全球金融海嘯以後，全球金融法規趨嚴、銀行融資條件緊縮，中小企業往往不得其門而入，依據亞洲開發銀行在2022年的報告，全球貿易融資缺口高達2.5兆美元。

以信用狀為例，流程繁瑣、昂貴且緩慢，根據統計，信用狀的相關銀行手續費、保兌費等，總成本可能高達交易金額的1%至3%以上。自1990年代後，取而代之的是以應收帳款買斷與供應鏈金融為代表的新模式，但礙於資訊不對稱，供應鏈金融通常僅涵蓋與核心企業有直接業務往來的第一級供應商，位處供應鏈深層、對資金有的需求迫切性最高的「長尾」中小企業卻往往無法取得資金，而成為全球供應鏈中最脆弱的一環。

資產代幣化（RWA）核心精神在於將區塊鏈技術應用於現實世界資產，將傳統流動性差、不可分割的資產（如由交易所產生的應收帳款），轉化為在鏈上可編程、可分割、可全球流通的數位代幣，再經由鏈上管道配銷給投資者，或投入DeFi協議中作為抵押品，透過超額抵押借貸模式轉換為流動性，此種作法可增加資金供給能量，有助於降低融資成本，將融資對象從供應鏈核心企業延伸到上游長尾小型供應商。

舉例而言，台積電為全球供應鏈的「錨定企業」，應付帳款天數平均為60天至75天，意味著台積電的數千家供應商，必須承擔近2個月以上的資金壓力，AI浪潮帶動市場對先進晶圓製程和封裝技術需求暴增，半導體供應商需要鉅資支持擴廠支出，但融資條件卻遠不如台積電，若金融業者能發行半導體產業龍頭應付帳款為擔保的數位代幣，此種代幣有核心企業的信用加持，可作為供應鏈企業間的付款工具，亦可透過發行機構或次級市場變現，讓更多上游協力廠商及時獲得資金融通。

相較於傳統信貸模式，RWA風控的關鍵不在於銀行本身，而在於透過跨平台的數據源，強化風險監控的縱深廣度，並且透過經濟誘因，確保各個利害關係人負擔起應有的角色責任、得到與其所承擔風險相匹配的報酬。全球去中心化的RWA信貸平台先行者Centrifuge即是利用區塊鏈技術，使企業資訊（包括與供應鏈上下游交易活動、聲譽等）得以在商業機密獲得充分保護的前提下，成為融資風險評估的基礎數據，Centrifuge願景是發展全球供應鏈的「全球業務圖譜」，透過掌握供應鏈上下游交易關係，建立更精準前瞻的風控機制。

然而單靠數據和區塊鏈技術無法完全消除風險，區塊鏈只能保證「上鏈後」的數據不可竄改，無法保證「上鏈前」的數據真實性，鏈上風控須輔以鏈下審核與認證機制，才能有效降低風險，諸如Centrifuge此類的去中心化信貸平台涵蓋了巨量的資產，個別資產的風險須仰仗平台以外第三方專業機構（包括資產發起人和承銷商等）加以把關。有別於傳統信貸體系中，銀行同時扮演承銷商與投資者的角色，Centrifuge此類的去中心化信貸平台，風控核心在於以獎懲機制為基礎的風險問責策略，啟動融資方案的資產發起人和承銷商必須為資產品質把關，並和投資者一起承擔風險，以減少任何可能會危害投資人權益的不當行為。

Centrifuge將資產代幣劃分為優先級及次級兩個級別，優先級代幣（Drop）發行給一般投資者，次級代幣（Tin）則由資產發起人和承銷商認購，貸款違約時相關損失先由次級代幣承擔，意即資產發起人和承銷商必須站在第一線吸收損失、為自己的產品負起最終責任。為強化資產發起人及承銷者的參與誘因，代幣的收益率反映風險溢酬，優先級代幣採固定利率模式、次級代幣則採浮動利率訂價。值得一提的是，貿易融資包括了貸款前中後處理流程，就整個流程來看，即使在代幣化環境下，交易無法完全由鏈上功能所取代，舉例而言，債款催繳、違約後強制執行程序，仍需回到鏈下來處理，代幣化的整體運作效率除有賴於鏈上下流程的協作以外，也要有健全的法律體制加以支持。

RWA對貿易融資所帶來的變革，絕非僅是效率提升的「數位化」，而是一場關乎流動性來源、風險與商業模式的「典範轉移」，它正將傳統上由銀行資產負債表主導的貿易融資模式，轉變為由資本市場驅動的新形態產業生態系，其成功關鍵在於風險控管，也在於規模經濟，代幣須能跨鏈跨境交易，才能擴大流動性，若各交易平台互不相通、彼此變成了「數位孤島」，或是代幣與其所表彰的資產間法律連結薄弱或在特定司法管轄區不被承認，則代幣化非但不能提升效率，反而只是將現實世界的摩擦複製到了數位世界，未來如何提升技術與法規的跨境互通將是RWA發展的主要挑戰。

目前包括IOSCO、CPMI等多家國際組織陸續針對國際RWA法規、會計、結算與AML／CFT標準提出建議，BIS也針對如何應用CBDC強化跨境支付效率提出建言，相關動態值得業界持續關注，並作為我國發展RWA政策依據。（作者為台灣金融研訓院金融研究所研究員）