聯準會降息循環的未竟之局

2025年9月17日，美國聯準會（Fed）如市場預期調降聯邦資金利率1碼，落在4%至4.25%區間。這是今年以來的首次降息，象徵Fed貨幣政策基調從「耐心觀望」回到「轉向調整」。

這次降息的理由不難理解：就業市場明顯降溫。過去幾個月來制約Fed降息行動的通膨，雖仍高於2%目標，但關稅帶來的物價壓力並未如預期沉重，且更可能是一次性衝擊而非持續推升。因此，Fed選擇優先處理就業風險，以免景氣在限制性利率下失速，這是一場典型的「風險管理式」的降息。

會後公布的點陣圖（Dot Plot）顯示，逾半官員認為年底前應再降2碼，分別可能落在10月與12月。若真如此，今年底利率將下探至3.5%∼3.75%。

展望2026年的利率仍是「眾聲喧嘩」，反映與會者對未來經濟看法的高度不確定。事實上，Fed在實務上更依賴高頻的每月數據來判斷方向。

現任主席鮑爾任期將於2026年5月屆滿。若明年經濟軟著陸、通膨回落，而就業數據依然疲弱，他可能在卸任前再留下1至2次降息，作為「告別演出」。如今的風險管理式降息，鮑爾領導下的政策軌跡幾乎是美國經濟的縮影。片尾的彩蛋則是：如何在政治壓力下，依然維持專業與獨立性。

那麼，鮑爾之後的利率走向呢？答案取決於經濟數據，也關乎新任主席的政策（治）取向。

第一種情境是利率逐步回歸中性。如果美國經濟維持平穩，通膨未再反彈，Fed可能會延續「重新校準」的利率路徑，把利率進一步降至約3%左右，也就是理事Christopher Waller所稱的「中性水準」：既不刺激、也不限縮經濟。

第二種情境是利率持續探低。如果川普任命一位主張大幅降息的主席，且對FOMC決策有實質主導力，不排除利率在2026年底降到2.5%左右。近期FICO報告指出，美國平均信用分數再度下降至715分，是自2009年金融海嘯以來最大降幅。美國景氣如果急轉直下，亦可能促使Fed大幅降息，這將開啟一個真正的寬鬆時代。

短期來看，Fed將保持小步慢走、數據導向的降息節奏。中期而言，市場普遍押注利率會逐步走低至3%附近。長期來看，利率是否跌破3%，恐怕會是經濟與政治交互作用的結果。明年美國經濟走勢的不確定因素，包括對等關稅最高法院的判決結果、美國期中選舉以及美國財政赤字問題惡化等。正如古羅馬時期的哲學家塞內卡所言：「風向不定時，沒有任何航行是順利的。」貨幣政策亦然。（作者為合庫金控集團首席經濟學家）